股权激励是借鉴国外经验而引进的“舶来品”，想借此调动经营者的积极性，把企业搞好，特别是把国有企业搞好。国资委、财政部分别于2006年3月1日和9月30日实施《关于印发<国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法>的通知》《关于印发<国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法>的通知》后，境内外国有控股上市公司积极探索试行股权激励制度。

近两年的实践表明，与实施多年股权激励的国外上市公司相比，受公司治理结构不规范、资本市场不成熟、配套改革不健全、相关法律法规不完善等多重条件的限制，我国上市公司股权激励制度尚不具备普遍推广的条件，只能在有条件的企业逐步试点。

试点探索总体上情况良好，但也出现了一些值得关注的问题，如目前部分上市公司在股权激励方案设计和实际运行过程中存在的股权激励实施条件过宽、业绩考核不严、预期收益失控等。特别是个别上市公司股权激励甚至严重扭曲变样，在合法“外衣”下行利益输送之实，借股权激励之名侵害出资人权益瓜分国有资产，通过资本市场违规操纵损害广大股民利益。补充通知正是针对这些问题出台的。

良好治理结构是前提

股权激励是股东为了公司长远发展，为了股东根本利益的最大化而对公司高管人员采取的激励措施，因此，必须体现股东的意志，体现股东的主导作用。公司法人治理结构是否完善，直接决定着股权激励措施的成败。如果公司法人治理结构不完善，就会存在内部人控制问题。

内部人控制是指我国许多上市公司的真正控制者或掌握实际控制权者不是股东而是公司的实际执行者或经营管理者。我国上市公司尤其是国有控股上市公司内部人控制问题较为突出，主要体现为：董事会不能代表全体股东的意志；董事会中董事的构成主要为内部人，即由公司日常经营活动的执行者或管理者构成；内部人通过控制董事会影响甚至操纵股东大会。

据深交所上市公司年报中反映出公司治理方面存在的问题：一是上市公司独立董事的履职情况有待改善。有52家公司独立董事的出席率低于90%，独立董事发表反对或弃权意见的仅占表决议案总数的不到1%，独立董事的尽职情况值得关注；二是董事会下设专业委员会的作用仍需加强。有40家公司尚未设立审计委员会，审计委员会参与公司决策的次数偏低，平均每年仅发表意见不到3次，并且只有一家公司审计委员会发表过2次否定意见，其他所有意见均是赞成。

在内部人控制背景下，公司经营者或日常管理者的薪酬名义上是董事会决定，实际上是经营者自己决定。公司管理层很有可能为自己发放过量的股票期权和制定较低的行权价格，从而损害了股东的利益。

因此，在国有控股上市公司存在内部人控制的背景下实施股权激励制度，那只能是高管层“自拉自唱”，自己激励自己，“既当裁判员又当运动员”，或者说股权激励的决策受“内部人”控制。内部人控制下的股权激励必将产生严重的漏洞和问题，集中表现为股权激励将成为内部人谋取私利的工具或手段。

此外，目前中国股票市场不成熟，股价波动过大，有时股价跟企业效益之间并无太大关联。存在内部人控制时，高管人员可能通过调整操纵利润，或利用信息公布时差，或有选择性披露信息，或通过散布虚假信息，甚至联合其他人，有意识地操纵股价，出现所谓的“股权激励行情”。

内部人控制问题不解决，上市公司股权激励就会扭曲，难以实现推行的初衷和本身应具有的效应。

业绩考核是基础

在资本市场成熟条件下，公司价值主要体现在公司股票价格上，高管人员的报酬直接与股价挂钩即可。所以，对上市公司高管人员的业绩考核相对较宽。而我国证券市场还很不成熟、不稳定条件下，很难避免股票市场的价格波动与公司基本面相背离，导致公司的股票真实价值与价格不一，降低了股票期权与经营业绩的相关性，从而使激励效果不明显。

当资本市场监管还不完善、透明度低时，可以预期中国式“安然事件”难以避免。如果造假的成本远远低于通过正当渠道提高业绩的代价，那么，经营者就可能会选择财务造假、转移利润、虚增业绩，以实现套现。此外，经营者还可能采取短期行为，比如削减研发费用、降低成本“增加”利润，这都会严重损害公司长远发展及投资者的利益。

所以，在我国资本市场不健全，股价对公司价值不能充分表现、股价与企业业绩关联度不高的情况下，股权激励重视业绩考核及与业绩挂钩，是中国国情的需要，也是中国式股权激励的特色。

业绩考核主要包括三个方面：

一是业绩考核指标体系设置。业绩考核指标应包含反映股东回报和公司价值创造等综合性指标，如净资产收益率（ROE）、经济增加值（EVA）、每股收益等；反映公司赢利能力及市场价值等成长性指标，如净利润增长率、主营业务收入增长率、公司总市值增长率等；反映企业收益质量的指标，如主营业务利润占利润总额比重、现金营运指数等。

二是具体目标设定。上市公司授予激励对象股权时的业绩目标水平，应不低于公司近3年平均业绩水平及同行业平均业绩水平。激励对象行权时的业绩目标水平，应结合上市公司所处行业的周期性，在授予时业绩水平的基础上有所提高，并不得低于公司同行业平均业绩水平。

三是考核结果的运用。完善上市公司股权激励对象业绩考核体系，要切实将股权的授予、行使与激励对象业绩考核结果紧密挂钩，并根据业绩考核结果分档确定不同的股权行使比例。

控制股权激励收益是核心

对高管人员股权激励收益总水平的控制，是实现股东利益最大化的内在要求，对我国中央企业更应强化控制。因为中国有自身国情，国有企业有其特殊性，中央企业更是特殊中的特殊。应考虑下面“四性”特殊因素：

一是垄断性。目前央企中有两大类企业，一类是垄断资源性企业（不一定是独家垄断），如中石化、中国移动；另一类是带有竞争性质的大企业，特别是行业龙头企业，如宝钢等。垄断性企业，可以凭借其垄断资源或优势地位获取垄断利润，从而可以与其经营努力相分离。

二是政策性。现阶段，国家政策调整对一些企业利润有较大的影响。如煤价、油价、电价等价格政策的调整，出口退税等税收政策的调整，对某些行业放开投资等市场准入政策的调整，对公司利润产生直接影响，而非经营性因素。

三是宏观性。股市大盘或行业板块的整体宏观走势，主要取决于宏观经济形势、宏观调控措施、宏观人气信心。在当前中国股市不成熟的条件下，由于宏观性的影响，股价大起大落，与公司价值和经营业绩没有太大的关联性。

四是行政性。目前，我国国有企业高管人员的任用，尽管在不断探索“党管人才”原则与市场化选聘相结合的用人机制，但现阶段依然是行政任命为主。名义上企业领导人虽然不与行政级别挂钩，但实际上是比照行政级别管理的。政府官员按级别可以调任为不同企业负责人，企业负责人也可以相应调任为相同级别的政府官员。所以，非市场化的用人方式与市场化的股权激励，是中国特色需要考虑的因素。

在构建社会主义和谐社会大前提下，股权激励授予规模不宜偏大，差距过大容易引发矛盾。国有上市公司股权激励收益的合理控制上，应注意七个关系的比较协调：

一是与经营业绩和公司利益关系的比较协调。高管人员的收益必须与公司利益增长相挂钩，而不能损害公司的现有利益；二是与企业内部其他职工比较协调。要考虑高管人员与其他未实施股权激励的中层干部、技术骨干及一般职工收入水平的比较协调；三是与本行业其他非上市公司高管人员收益的比较协调；四是与其他行业规模相当的上市公司和非上市公司高管人员收益的比较协调；五是与其他相当级别的国家干部比较协调；六是激励对象年薪、职务消费和其他经济待遇的综合协调；七是现有激励对象之间、以及与未来激励对象之间激励数量总额与结构的统筹协调。

严格规范是关键

做好国有上市公司股权激励工作，关键问题是科学设计激励计划与实施方案，严格实施条件，规范实施程序，强化监督管理。根据近年来股权激励实施过程中存在的突出问题，应重点把握几点：

严格实施限制性股票激励计划的前提条件。上市公司授予限制性股票时的业绩目标应不低于下列业绩水平的高者：公司前3年平均业绩水平；公司上一年度实际业绩水平；公司同行业平均业绩水平。

严格股权激励对象范围，规范激励对象变动的处理。上市公司股权激励的重点应是对公司经营业绩和未来发展有直接影响的高管人员和核心技术骨干，不得随意扩大范围。

规范上市公司配股、送股、分红后股权激励授予数量的处理。上市公司因发行新股、转增股本、合并、分立、回购等原因导致总股本发生变动或其他原因需要调整股权授予数量或行权价格的，应重新报国有资产监管机构备案后由股东大会或授权董事会决定。

规范履行相应程序，建立社会监督和专家评审工作机制。要建立三个长效机制，即上市公司国有控股股东与国有资产监管机构沟通协调机制，社会监督和专家评审工作机制，中介服务机构专业监督机制。□（作者为国资委研究中心副主任）